存贷比例下降反证投资收益率下降

从市场意义上看，投资项目最终的收益率是一个高度综合的指标，它包容、消化了任何影响投资项目的因素，并且在不同项目之间具有充分的可比性。假定把全国所有投资项目按照投资收益率做一个统计，它们应当形成某种正态分布，首先这个分布有一个平均值，其次，这个分布有一个标准差，即整个分布分散的程度。分布曲线和水平轴之间围成的面积代表着投资项目的数目。平均而言，投资项目的数目也代表着投资总金额。国内投资项目的融资渠道基本依赖银行贷款，从投资收益率分布上看，在分布曲线负值的一边，一定存在某个收益率水平，当投资收益率低于这个水平时，投资项目的亏损已经超过了投资者投入的自有资金，必然不可能百分之百地偿还贷款本息，因此这个水平是一个底线，只有当投资收益率在底线以上（右侧）时投资项目才有能力偿还贷款，而在这个底线之下（左侧），则投资项目没有能力偿还贷款，成为银行的不良贷款。分布曲线位于底线左侧和水平轴围成的面积代表形成不良贷款的项目总数。换句话说，虽然形成银行不良贷款的原因可能千差万别，但是最终都可以通过投资收益率低于上述底线上来得到一个综合性的体现（图1）。

图1为所有投资项目按照收益率排列的统计分布。虽然形成银行呆坏账的原因各有不同，但是都可以从投资收益率上得到综合的反映，即投资收益率低于底线，自有资金不足以弥补亏损。

在较长时期内，所有投资项目平均投资收益率可能上升或者下降，但是正态分布曲线的总体形状可能不会明显改变。在这种情况下，当平均投资收益率上升时，形成不良贷款的收益率底线仍然不变，分布曲线位于底线左侧的面积缩小，低于底线水平的投资项目数量就会明显下降，银行呆坏账减少；当平均投资收益率下降时，形成不良贷款的收益率底线依然不变，分布曲线位于底线左侧的面积扩大，低于底线水平的投资项目数量就会明显上升，并且呈现加速上升的态势，银行呆坏账增加。因此，归根结底，银行不良贷款对平均投资收益率的下降是高度敏感的。

是否可以根据存贷差扩大的事实，反过来推论投资项目平均收益率下降呢？关键环节在于银行是否一定根据观察到的不良贷款比例调整放贷标准，如果银行纯粹出于内部原因，如改制上市等特殊情况，自发地提高放贷标准，也可能导致存贷差上升。不过，从长期看，银行放贷行为的决定性因素仍然应当是贷款市场的条件，特殊情况只能附加在上述根本趋势上，并且其持续的时间不可能太长。换言之，如果存贷差扩大是一种历史性长期趋势，则显然只能通过投资项目平均收益率下降才能最终得到合理的解释。

存贷差相对于存款总额的相对比例可能比绝对值更说明问题，存款是贷款的源头，这一比例反映了在银行资金运用的结构性变迁。随着贷款总额相对存款总额占比的下降，充分说明在总体经济活动中符合银行放贷标准的投资项目的相对下降。这个过程也持续了5年以上，因此不能简单地把存贷差扩大归结为银行改制的特殊原因，而是应当归结为市场条件本身，即平均投资收益率持续下降的历史趋势决定了符合银行贷款条件的投资项目的比例下降。

图2很有意思。贷款在存款中的占比代表了放贷的市场基础。2005年初中央银行下调超额准备金利率的做法竟然是对人民币各项贷款占总存款比例的一种回归。这似乎表明，市场基础的演变决定了中央银行的行为，而不是相反。本图从一个侧面证明了国内投资收益率持续下降的判断。

把同期银行间市场7日回购月均利率和贷款总额在存款总额中的占比进行直观的比较，两者具有高度的相关性，从1999年底以来，两者几乎同步下降。虽然，2005年以来7日回购利率受中央银行下调超额准备金利率的影响而明显下降，但是从两条曲线的对比来看，7日回购利率恰恰只是回到了贷款/存款占比的长期趋势上，很可能这不是偶然现象（图2）。